天凯研究
异议股东股份回购请求权若干问题研究
【内容摘要】按照“资本多数决”原则,占控股地位的大股东的意志经过股东(大)会的表决往往上升为公司的意志,小股东对于这些决策必须服从,然而当这些决策严重违反了小股东对于公司的合理期待的时候,公司法就应该赋予那些反对公司大股东决策的小股东法律救济的权利,异议股东的股份回购请求权即是这种利益的平衡。中华人民共和国第十届全国人民代表大会常务委员会第十八次会议于2005年10月27日修订通过后的《中华人民共和国公司法》(以下称“新公司法”)中增加了对股份回购请求权的规定,但是由于规定的比较简略,在司法实践中缺乏经验,因此有必要对此进行简单的探讨。

关键字:异议股东 股份回购请求权 利益平衡 程序

异议股东股份回购请求权(the appraisal right of dissenters),又称为股份评估权、股份评估补偿权,是指公司股东(大)会基于“资本多数决”的原则就有关公司的重大行动做出决议时,对该决议持异议的股东有权要求公司以公平合理的价格购买其持有股份的权利,从而退出公司。股东将资产投资于公司总是基于一定的合理的投资判断和投资回报期待,当这种支持投资回报的期待发生重大变更时,就应当为股东提供退出的机制。该制度的理论基础类似合同法上的“情势变更原则”,是法律在经济效率与公平、多数人的民主与少数人之间的利益平衡。

一、异议股东股份回购请求权的理论基础和意义
异议股东股份回购请求权制度发端于美国,并为英国、澳大利亚、意大利、日本、韩国以及我国台湾地区所借鉴,我国的新《公司法》也引入了该项制度,它已成为了公司法制上的一项重要制度。公司作为独立的经济主体,为实现决策和经营的效力,必须通过合理的决策机制进行决策。根据资本民主原则,小股东有遵守经过决策上升为公司意志的大股东决议的义务,但是,如果公司所进行的特别交易活动会严重损害小股东的利益,使小股东对公司的期待利益落空,则公司有义务以公平的价格购买反对公司进行此种特别交易的小股东的股份,使他们退出公司,因此,法律赋予持异议股东以价值评估权和买断权是为了平衡公司那些希望从事特别交易的大股东和那些不希望因为此种交易而使自己处于不同于购买公司股份时所处的位置上的小股东之间的利益。
(一)期望落空的救济之需要
根据大股东规则,股东(大)会的决议是受“资本多数决”原则支配,因此即使有持反对意见的股东也只能是服从,但此时该项决议可能已经违背了这些异议股东在最初投资时对公司的合理期望。即股东有权期望当初出资加入该公司时的公司的固有的结构或者运营模式能够得以延续。如果公司大股东决议将公司进行合并、分立,此时股东加入时公司特有的结构就发生了变更,此时股东所怀有的对公司的合理期望就落空了。① 所以赋予异议股东股份回购请求权,使得以获得公平得价格补偿来退出他们所不再喜欢的公司是对这些股东的救济之道。
(二)利益平衡之需要
在传统公司治理过程中,公司的重大事项的决策要求取得全体股东的一致同意,即赋予了每个股东否决权,但是它不利于公司的运作,因为公司作为一个经济实体必须对商事领域的变化做出迅速的反应。因此,“资本多数决”原则便孕育而生,它增加了公司运作的灵活性,但是却容易导致大股东滥用权利。在公司治理中,为了避免发生类似苏格拉底被判死刑的悲剧,在实行“资本多数决”原则时,必须给予该原则一个底线,使少数股东的利益不受损害,从而在多数人的民主与少数人利益之间寻找到一个平衡点。赋予异议股东股份回购请求权可以对小股东的权益给以保护,减缓承受的不公平待遇。
(三)经济学成本——收益法则之需要
对于整个社会来说,以最低的成本换取最大的收益就是符合成本——收益原则的。在早期的实践中,当公司内部存在不公平的损害时,导致股东加入该公司的期待权及利益落空时,赋予股东诉请法院强制解散公司的权利。② 然而,从经济学的成本——收益的角度出发,会造成社会资源的巨大浪费,因为如果把此作为经常性的救济措施使用会花费巨大的诉讼成本,而且不利于经济的发展,对于整个社会来说付出的代价是不可估量的。而异议股东的股份回购请求权却可以以较小的成本换取较大的收益,不仅对异议股东进行合理的补偿,也推动了公司的有效发展。
如上所述,在公司的重大事项决策时,小股东“用手投票”常常势单力薄,而“用脚投票”常常就意味着“割肉出局”。在这种情况下赋予异议股东股份回购请求权就具有重大意义:
首先,在一定意义上矫正了“资本多数决”原则带来的大股东侵害小股东的弊端。赋予公司以公平价格购买异议股东股份的法定义务,不仅能够牵制和制约大股东的恣意行为,而且能够有效补偿小股东可能受到的侵害;
其次,能实现同意股东与异议股东之间的双赢。随着经济的发展,规模化经营的优势诱使公司的扩张欲望,公司根据大股东的意见采取的决策可能会偏离或者威胁少数股东的利益追求,在这种情况下通过以公平价格回购异议股东的股份,不仅保障了异议股东的利益,也使公司的决策能够顺利进行;
再次,减少解决争议的成本,能够体现经济效率原则。股份回购请求权较之股东(大)会决议撤销之诉有明显的效率优势,异议股东无需经历漫长的诉讼过程和承担高昂的诉讼费用就能摆脱利益受威胁的困境;
最后,它作为一种自益权,股东行使该项权利时不会产生其他股东“搭便车”之情形,有利于激励股东主动行使该项权利。

二、异议股东股份回购请求权的适用范围
(一)适用的公司种类
1、只适用于上市公司。韩国是世界上少数几个做出此种规定的国家之一,韩国在1955年商法修订以前,其《证券交易法》第191条第1款规定,股份回购权只对上市公司适用。该种立法无疑会受到学者的抨击,因为上市公司的股东可以通过常设的证券交易所随时进行股份转让,股份回购权就发挥不了它的功效。
2、只适用于非上市公司。美国《示范公司法》在1969年的修订中,就创造了“市场例外原则”,③ 根据其立法可知,股份回购权仅适用于那些没有在交易所上市的证券,因为上市公司的股东可以在交易所随时进行股票转让,异议股东可以“用脚投票”退出该公司,没有必要赋予其股份回购权。但是有人认为在“资本市场无效”的现实生活中,异议股东并不能获得反映真实的股票价值的价格,“用脚投票”可能会造成更大的利益损失。所以对于这些股东仍有必要用股份回购权予以保护。
3、只适用于股份有限公司。德国和我国台湾地区的法律都把之限于股份有限公司中。我认为有限责任公司具有封闭性和人合性,异议股东无法通过公开市场顺利转让其股份,所以常常被迫低价出售其股份。赋予有限责任公司的异议股东股份回购请求权可以缓解有限责任公司封闭性和人合性带来的问题。
4、只适用于有限责任公司。我国现行《公司法》第75条规定了股份回购请求权适用于有限责任公司,它体现了有限责任公司的人合性的理性要求,体现了对于中小股东的理性关怀。但是在股份有限公司中我国的公司法没有引入该项制度,这是美中不足之处。我们知道,虽然股份有限公司的异议股东可以在证券交易所通过集中竞价、要约方式和中国证监会认定的其它方式进行股权转让,但是由于我国的证券市场和诚信市场都还不成熟,要使股份有限公司的异议股东获得一个公平的交易价格往往很难。所以有必要赋予股份有限公司的异议股东股份回购请求权。
各国在规定各种公司制度时本身即存在差异,其在具体的小股东的保护上也有不同的制度设计,难以一刀切的说股份回购请求权应适用的公司类型,但最新的立法趋势也表明股份回购请求权的适用范围趋于扩大,1978年美国《示范公司法》取消了“市场例外原则”,韩国在1955年商法修订中把非上市公司也纳入了股份回购请求权的适用范围。
(二)适用的具体事项
股份回购请求权的适用范围是立法政策选择的问题,少数股东在公司发生何种变化或公司从事何种行为时享有股份回购请求权对于平衡多数股东和少数股东的利益至关重要。如果对公司所有的重大变化和影响少数股东利益的公司行为均授予少数股东股份回购请求权,这当然有利于保护少数股东的利益,但是无疑要增加公司交易的成本,降低公司的效率。反之,如果仅在少数的情形中授予少数股东股份回购请求权,则会为了效率而牺牲公平,不利于异议股东利益的保护。因此,对于公司的重大变化,是否授予异议股东股份回购请求权取决于诸多经济、司法和政策因素,各国立法也不完全相同:
1、美国公司法关于异议股东股份回购请求权的规定
1999年《美国示范公司法》对股份回购请求权的适用的事项规定如下:④ (1)公司与其它公司合并;(2)另一家公司通过股份交换计划取得小股东所在的公司;(3)公司对公司所有的全部财产或者实质为公司所有的全部财产;(4)将对股东产生重大、不利影响的公司章程的修订;⑤ (5)公司章程、章程细则或董事会决议规定可以行使股份回购请求权的其他情形。
2、英国公司法关于异议股东股份回购请求权的规定
英国1948年公司法规定,对转让公司的特别决议未投赞成票的股东可以享有股份回购请求权;英国1985年公司法没有对股份回购请求权适用的情形做出具体的规定,它实际上赋予了法院自由裁量权。⑥
3、日本公司法关于异议股东股份回购请求权的规定
日本对股份回购请求权的适用情形规定如下:(1)营业转让、委托经营等;(2)合并;(3)限制股份转让的章程变更;(4)公司组织变更未有限公司;(5)公司分割。
4、德国、意大利关于异议股东股份回购请求权的规定
德国对于异议股东的股份回购请求权只适用于法定的合并情形之下,而意大利《民法典》第2437条将股份回购请求权的适用范围限定为“变更公司设立目的、公司类型或将公司迁往国外的股东大会决议”等。
5、我国公司法关于异议股东股份回购请求权的规定
我国《公司法》第75条引入了异议股东的股份回购请求权,对于具体适用的情形规定如下:(1)公司连续五年不向股东分配利润,而公司该五年连续盈利,并且符合本法规定的分配利润条件的;(2)公司合并、分立、转让主要财产的;(3)公司章程规定的营业期限届满或者章程规定的其它解散事由出现,股东会会议通过决议修改章程使公司存续的。
从以上各国的立法例可见,大致上该制度在英美法系国家或受英美法系影响较大的国家适用的事项范围比较广,而大陆法系国家在运用该制度时较为谨慎,所以该制度的适用范围较小。英美法系国家认为,公司在具有资合性的同时,更重要的是其具有的人合性,所以他们在固守资本维持的这一古老的公司法基本原则时,对于那些小股东的利益也给予最大的注意,而大陆法系国际普遍认为公司的资合性决定公司的信用主要建立在其资本上,所以对于导致公司资本减少的股份回购请求权制度自然比较保守。
对于公司的合并、转让主要财产,几乎所有的国家都赋予合并中消灭的公司的异议股东股份回购请求权,因为此时已经改变了公司的组织形式,对于股东利益的影响极为重大;对于公司的分立,英美法系国家认为它不会影响公司组织形式的变化,股东的权利仍及于新设公司,而大陆法系国家却把之认定为一个重大事项;对于章程变更,美国把它作为公司的一个重大变化,这是因为它是由历史形成的,而大陆法系国家一般不把它作为一个重大变化,除非在根本上影响了股东利益的实现;对于股份交换,1999年《美国示范公司法》规定了强制股份交换下股东享有的股份回购请求权,在被收购公司的多数股东同意后,所有股东必须同意,在这种情况下赋予股份回购请求权是对于保护异议股东的利益是极其必要的。
(三)异议股东股份回购请求权的排它性适用
异议股东股份回购请求权适用范围的另一个重要问题是,当公司作出重大组织结构的变更决议时,公司持异议股东除了享有要求公司以公平价格购买自己的股份这种权利外,是否还可以在不行使此种权利时寻求其它法律救济?在大多数情况下,当公司作出重大的组织结构变更决议时,司法应当将由公司购买持异议股东的股份看作是对小股东法律保护的唯一手段,不应允许小股东向法院起诉,请求法院阻却或撤销公司所作出的决议。1999年《美国示范公司法》第13.02(B)条规定,除非公司所采取的行动对公司或股东而言是不合法的、欺诈的,否则,对持异议股东的股份进行价值评估将是对小股东所提供的唯一救济。法律之所以如此规定,是因为一旦公司持异议股东受到公司此种交易行为的影响,他们完全可以通过有效率的股票市场出售自己的股份,并因此而可以获得公平的交易价格。⑦ 这是法律从经济发展的稳定性和股东期待的合理性为出发点的,因为在经济发展过程中若经常发生公司这种不正常的终止,无疑会给社会经济的法律带来巨大的影响,降低了经济发展的效率。而在股东共同出资设立公司时,除明示的公司终止原因外,各股东并不希望公司不正常终止,因此让公司继续存续并经营是股东的预期,而通过异议股东股份回购请求权足可实现对异议股东的救济。

三、异议股东股份回购请求权的实现程序
一项好的制度不仅要有理论支撑,也要有可操作的程序所支撑,使权利享有者在行使权利时做到成本收益相适宜。我国对于该项权利的程序性规定的较为简略,所以有必要研究其他国家的程序性规定,以资借鉴。各国关于异议股东的股份回购请求权的行使程序主要有如下:
1、异议股东提前进行书面反对通知。当股东对知悉的股东大会要表决的事项持反对意见时,应提前向公司提交书面反对通知,明确声明如果公司要采取通过以上事项的话将行使股份回购请求权。美国、日本、加拿大、韩国、我国台湾地区都做出如是规定。
2、股东投票。在股东大会召开时,股东还需要再次投票表明态度,即即便股东事先以书面方式将他们反对公司为特别交易的通知交付给公司,若他们在召开股东大会时投票赞成的话就不再享有股份回购请求权。但是,当今的股份公司持股人数众多,要求所有股东都出席投票即不现实也不经济。所以很多国家都规定股东不需要再次投票,例如韩国。美国的大多数州也不再要求。
3、书面请求。在股东大会通过了相关决议后,异议股东应该在规定的时间内向公司提出书面支付请求,在请求中注明请求收买的股份的数量及种类。
4、持异议股东股份的寄存。美国、加拿大的公司法还要求股东将自己的股份寄存在公司,否则会丧失股份回购请求权。它可以有效的抑制小股东的投机行为,防止小股东通过寻求股份回购请求权观察股东大会的决议对股价的影响。
5、协议。当股东对股份的价值的评估与公司对该股份做出的评估价值不同时,往往双方进行协商,因为双方作为理性的当事人只有在双方都认为利益得到公平体现时才能达成一致,它避免了进入司法程序。从经济学角度出发,它节约了双方的成本和国家的司法资源。所以各国公司法都把公司与异议股东双方协商确定的价格作为股份价格确定的第一选择。我国也是规定要先进行协商确定股份的公平价值。
6、诉讼。当异议股东与公司就股份的公平价值难以达成一致意见时往往要通过诉讼来解决。《美国示范公司法》规定,如异议股东与公司在付款款项无法达成一致时,公司应当在收到支付请求后60天内提起诉讼,申请法院确定股份的公平价值及相应的利息,如果公司没有在规定时间内提起诉讼,就应向每个异议股东支付其所要求的金额。我国《公司法》规定,自股东会会议决议通过之日其60天内,股东与公司不能达成股份收购协议的,股东可以自股东会会议通过之日起90天内向法院提起诉讼。日本的规定同我国相同。比较言之,美国的规定对于争议的解决起催促、加速作用,防止公司利用冗长的司法程序拖跨异议股东,所以其做法对于中小股东的保护是更有利的。

四、对我国公司法中股份回购请求权立法的反思
我国在新《公司法》中引入了异议股东的股份回购请求权,从对中小股东的保护上无疑是一个进步,改善了公司治理结构,平衡了社会各利益集团的利益,从而推动了经济的微观运行,但仍需要在司法实践不断完善:
首先,适用的公司范围过于狭窄。在适用的公司类型上,我国的公司法规定股份回购请求权只适用于有限责任公司,没有把股份有限公司也纳入其中。虽然《到境外上市公司章程必备条款》中有涉及了股份有限公司的股份回购请求权,但由于法律位阶太低,且过于简单无操作性,使之成为一纸空文。我们知道,股份有限公司的中小股东可以在常设的证券交易所随时进行股份的转让,但是由于信息的不对称以及我国证券市场的不完善,导致交易的股价不能真正反映股票的价值,这时中小股东可能因为交易受到更大的损害。而且在实践中,由公司之外的第三人在公开交易市场购买异议股东所持有的股份,和由公司自身出资购买异议股东的股份,对于持赞成意见的股东的决策影响是完全不同的,适用异议股东股份回购请求权将给持赞成意见的股东更大的压力,使其决策更为谨慎,所以有必要在股份有限公司中也规定异议股东股份回购请求权。
其次,适用的具体事项不够全面。对于公司收购、资产重组、资产抵押与质押没有作为行使股份回购请求权的法定情形。事实上,以上的事项都涉及到股东的重大利益,都可能极大的损害中小股东的权益,使他们的利益得以落空。另外,对于公司的分立,应该借鉴其它国家的立法,对于简单的一分为二类型的分立没有必要赋予异议股东股份回购请求权,因为此时并没有导致公司的结构性变化,而在分立合并中可以规定股份回购请求权,此时分立合并与合并是同质的,都引起了公司的结构性变化。可见,有必要在公司法的实施细则中对此做出相关规定。
再次,程序上不够完善。我国只规定了异议股东在行使股份回购请求权时,必须对反对的事项投反对票,而后书面通知公司收购其股票,当股份价值无法达成协议时可以通过诉讼来解决。我认为如果引入异议股东提前做出书面反对通知这一步骤会使权利更容易实现,因为提前通知有以下两种作用:第一,它可以使公司为收购股份准备资金;第二,如果提前反对的股东人数众多,可以促使公司重新考虑决策。
复次,没有对异议股东股份回购请求权做出排他性规定,无法实现公平与效率之平衡。例如继受股东是否享有回购请求权并没有规定,很多国家都规定在继受取得股票的情况下不该拥有回购请求权,因为它不存在期待权落空的前提。
最后,没有对公司违反时的后果做出规定,无法从正反两面提供坚实的制度保障。
异议股东的股份回购请求权可以平衡大股东与小股东之间的利益,实现公司的稳健发展,除本文上述几个问题还有其他一些问题值得探讨,比如股份公平价格的确定、与库存股制度之间的衔接等等,这些都应当在实践中充分借鉴国外的立法例和司法判例,并在司法实践中结合我国的实际情况不断的积累经验,使得我国的股份回购请求权不致成为空中楼阁。

【注】
①这里经常被提到的一个例子是Clark教授指出的“如果我购买了一家法律出版公司的股份,我可不希望在一天早晨醒来时发现该公司已经被并入一家电视传播公司,该公司的收益已经不是来源于公司所出版的法律书籍,而是来源于所播放的电视节目。这时候,我拥有的股份所代表的权益已经不是法律书籍的出版业务,而是完全不同的商事事业。”See Robert Charles Clark, Corporate Law, Little, Brown and Company, 1986, p444.
②美国Illinois和Pennsyvania1933年公司法最早对此进行了规定,其后,英国1948年公司法案和1950年标准上市公司法也做出了类似规定。
③美国特拉华州(该法院的判例在公司法的判例中独树一帜,是其它各州效仿的楷模。)和其他的一些州的法院“拒绝给予在交易所上市的证券火由多于2000名股东持有的证券以评估性权利”,这些州的法院认为股份回购请求权不适用于上市公司的异议股东。
④See Robert W. Hamilton, The Law of Corporations, p551.
⑤1984年《美国示范公司法》在章程变更这个事项上,赋予了异议股东广泛的股份回购请求权,而1999年《美国示范公司法》缩小了变更章程授予股份回购请求权的范围,仅在公司通过反向股份分割变更章程挤出股东时才授予股份回购请求权。
⑥英国1985年公司法第459条规定,如果公司的事务已经、或正在、或将要以一种不公正的损害公司全体成员利益或部分成员利益(包括它自己)的方式加以执行,他可以向法院提起诉讼,要求法院发布他认为适当的命令。
⑦Robert A Prentice, Law of Business Organizations and Securities Regulations, second edition, Prentice Hall, p421.